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摘要：比特币 ETF 于 2024 年 1 月推出，吸引了大量传统投资者，表现强劲。而以太坊 ETF 在 7 月推出后，市场反应较为温和。比特币因其“数字黄金”叙事而受欢迎，而以太坊的复杂用例导致投资者兴趣较为谨慎。尽管如此，长期来看，两者都有显著增长潜力。
比特币 ETF 于 2024 年 1 月 10 日开始交易，标志着加密货币与传统金融市场融合的重要里程碑。这一推出为机构和散户投资者提供了一个受监管的比特币投资工具，为行业发展迈出了重要一步。此 ETF 的引入不仅为比特币在传统市场带来了流动性，也为其他加密货币 ETF 的批准铺平了道路，扩大了投资者可接触的加密资产范围。
在比特币 ETF 推出后，市场对以太坊 ETF 的猜测加剧。尽管最初的批准预期较为保守，但市场情绪在 2024 年 5 月底 SEC 要求更新 S-1 申请时发生了转变。这表明监管动能的增强，到 2024 年 7 月，以太坊 ETF 正式获得批准，并于 2024 年 7 月 23 日开始交易。
随着两种 ETF 的交易启动，我们可以开始评估它们的相对表现、投资者兴趣和市场需求。
回顾比特币 ETF 与以太坊 ETF 首月的表现和净流量。我们的基本假设是市值加权流动会发生，预计以太坊 ETF 的流入量将在相应时间段内占比特币净流入的 20%-30% 左右。
为保持一致性，我们将比较两种 ETF 的前 30 天交易：
在前 30 天的交易中，比特币 ETF 表现为正流入。此期间管理的比特币总量达到 67 万 BTC，相当于 470 亿美元，占比特币总供应量的约 3.2%。强劲的流入表明传统投资者对通过受监管工具获取比特币敞口的早期需求显著。
然而，按发行商分析流量时，Grayscale 比特币信托的显著流出。这些流出归因于 Grayscale 相较于更新、更低成本 ETF 的较高费用结构，以及 FTX 崩盘的影响。许多投资者将持有转移至这些低费率选项，显示出市场对费用敏感的趋势。
相比之下，以太坊 ETF 的流入轨迹更为温和。在其前 30 天内，以太坊 ETF 经历了约 17 万 ETH 的流出。达 ETH 总量达到 270 万 ETH，约 67 亿美元，占以太坊流通供应量的 2.2%。
与比特币类似，以太坊也从 Grayscale 的以太坊信托中出现流出，原因同样是其相对较高的费用结构。然而，与比特币 ETF 不同，这些流出并未完全重新分配到其他发行商。这表明对以太坊 ETF 的投资者需求尚未如比特币般强劲或一致。
在比特币 ETF 的第一个月中，Grayscale 在管理资产（AUM）方面的市场份额显著下降。其他发行商的累计持有量显示出增长。下图展示了前 30 天各 ETF 发行商的比特币累计持有量。
Grayscale 在比特币的 AUM 显著减少，主要由投资者转向低费率替代品推动。这一转变凸显了 ETF 领域向更具成本效益选项的广泛趋势。然而，值得注意的是，尽管 Grayscale 失去市场份额，但其他发行商的比特币总 AUM 增长，反映出传统市场对比特币敞口的强劲整体需求。
观察当前格局，Grayscale 持有量减少的趋势持续，其他主要发行商的 AUM 继续增长。这表明投资者通过传统金融基础设施获取比特币的成本效益需求持续存在。
转向以太坊，我们观察到不同的动态。Grayscale 同样面临显著流出，但其他发行商在第一个月余下时间的趋势相对平稳。这表明虽然对以太坊 ETF 有一些初步热情，但在最初几周后动能并未完全延续，表明与比特币相比，投资者更为谨慎或态度更为审慎。
比特币和以太坊 ETF 推出后链上活动的差异可以归因于多个因素，主要集中在先发优势和不同的价值主张。
比特币 ETF 作为首个加密货币支持的 ETF，为该领域带来了显著动能，通过进一步合法化行业，吸引了大量机构参与，并为散户投资者提供了更便捷的访问途径。这一先发优势产生了深远影响，因为它是第一个允许传统投资者获取比特币敞口的受监管产品，导致市场兴奋度高涨。
在比特币 ETF 推出后，整个加密市场反弹，到 2024 年 3 月将比特币推向 73000 美元的新高。然而，值得注意的是，这一反弹是在 ETF 推出三个月后实现的，因为比特币在前 30 天内的价格表现仅显示出约 3% 的温和增长。截至目前，自 ETF 推出以来，比特币已升值约 20%，突显出投资者对该资产的信心增强。
相比之下，以太坊对 ETF 推出的价格反应明显较弱，自交易开始以来该资产下跌约 18%。导致这种表现不佳的因素包括夏季市场疲软以及通过 ETF 获取以太坊敞口的需求较为平淡。以太坊的净流出未显示出与比特币相同的有利轨迹，引发了市场对以太坊 ETF 兴趣是否会在未来几个月回升的疑问。
表现和链上活动的差异还可归因于比特币和以太坊的不同价值主张。比特币通常被称为“数字黄金”，其作为价值储存和通胀对冲工具的简单明确的叙事，加上 2100 万 BTC 的固定供应，使其成为机构和散户投资者在经济不确定时期的有吸引力且易于理解的投资。
另一方面，以太坊提供了更复杂和多方面的价值主张。它是从去中心化金融（DeFi）、现实资产（RWA）到非同质化代币（NFT）、质押和 Layer 2 扩展解决方案的各种应用的基础。虽然这种多样性使以太坊成为一个强大的平台，但缺乏单一、清晰的叙述可能使其成为投资者难以完全掌握和承诺的资产。多种用例还引入了更多可能影响市场情绪的变量，导致以太坊 ETF 的接受速度较慢且更为审慎。
对于大多数投资者而言，比特币的投资理论是清晰而直接的。其作为价值储存的价值主张，常被比作“数字黄金”，在通胀对冲和宏观经济不确定性背景下非常有吸引力。因此，预计比特币 ETF 的采用将继续增长，受到迄今为止强劲需求的推动。比特币 ETF 的推出已被证明是 ETF 历史上最成功的之一，突显出投资者对这一资产类别的浓厚兴趣和胃口。
然而，以太坊尚未获得比特币在 ETF 推出后所经历的同等水平的即时关注。尽管如此，我们对以太坊 ETF 的长期采用仍持高度乐观态度。目前对以太坊价值主张的广泛理解缺乏可能是短期挑战。随着投资者对以太坊独特的供应动态、通过质押的本地收益以及其网络上正在构建的深度流动性和基础设施有更多了解，市场情绪可能会发生转变。
以太坊已经支撑了大多数稳定币流动性、现实资产（RWA）协议和领先的去中心化交易所。这些基本优势和多样化的用例使以太坊在加密领域中成为长期增长资产。
鉴于我们仍处于这些加密 ETF 广泛向机构和散户投资者开放的第一年，对于比特币和以太坊的长期增长潜力充满乐观。随着越来越多的投资者熟悉每种资产的独特优势和叙述，预计 ETF 参与和更广泛市场采用将持续扩大。