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Euan Sinclair《Retail Option Trading》及近期访谈札记
Euan Sinclair 是有 30 年以上经验的期权交易员，写过好几本期权交易的书。最有名的是写给专业波动率交易员的《Volatility Trading》(2008/2013)。不过他最近几年新出的书，读者群明显变化：《Positional Option Trading》(2020) 第一次明确面向“持仓型交易者”，也就是带着观点开仓的交易者；最新这本《Retail Option Trading》(2024，与 Andrew Mack 合著) 更是直接挂出“散户”二字。
读者群的改变背后是美股期权做市的行业结构变化。Sinclair 自己作为亲历者有个比喻：电子化前期权做市的利润率像 Tiffany，后来变成沃尔玛，现在则是基建和速度决定一切的薄利生意，留给小玩家的空间几乎没有了。而 0DTE 和 Robinhood 时代之后，第一次有大量散户在认真交易期权，所以他的书自然跟着读者群走。
做市商的工作是给市场提供流动性，赚取买卖价差，目标是头寸尽量净敞口为零。他们不需要对方向或波动率有观点，只要对手单流稳定，他们就能稳定赚钱。这是一门规模生意，靠速度、技术、库存管理。
散户更适合做“持仓型交易”：开仓、持仓、靠某个观点兑现盈亏。观点可以是定性的（“我觉得这家公司财报会超预期”），也可以是定量的（“VIX 在 35 以上历史上 30 天后均值回归概率 75%”），也可以是结构性的（“周末主力不上班，市场偏向于低波动”）。这和做市完全不同，持仓型交易要靠承担一个风险来换取预期收益。
Sinclair 把交易定义为一门生意。这门生意的本质是替市场承接它不想持有的风险并借此收取费用。作为持仓交易者，我们有足够的理由相信这笔费用将超过我们所需承担的风险，这便是我们的交易优势，而其他所有关于期权的内容比如各种希腊字母、策略、止损位置的讨论，都是工具问题。
举例来说，如果我们整天在想“我现在是直接卖出 put 还是卖出一个牛市价差”，但没有想清楚“我为什么觉得现在是时候卖出 put”，那我们就漏掉了真正重要的那一步。
交易优势不是从策略开始，而是从识别风险、评估承受能力、确认补偿是否足够开始。
Sinclair 给出一个简洁的三段论：
Sinclair 把交易优势分成两类：
Sinclair 建议最简单的办法是站在巨人肩膀上，他推荐 Antti Ilmanen 的《Expected Returns》（2011），这本是因子投资集大成之作，基本上把市面上所有公认的风险溢价都列了一遍：股权溢价、期限溢价、信用溢价、carry、动量、价值、波动率溢价……一个接一个的"因子动物园"。最朴素的做法就是把这本书当目录，挑几个自己能理解、能交易、能扛住回撤的因子开始做，然后将资金陆续分配到这几个因子上。
如果嫌看大部头累，Sinclair 也给了一个更省力的方法：去挑战那些传统智慧里没人审视过的假设，交易优势会出现在这些假设失效的地方，具体可以从三个方向找：
这三个方向找出来的，大部分仍然是风险溢价，因为有人不愿意承担那个时段/事件/流动性环境下的风险，但运气好的话，可能会发现一些纯粹的定价错误。
优势通常出现在传统假设失效的地方：时间不连续、事件有跳跃、流动性会退潮。
风险溢价为什么存在？因为有人不想承担那个风险，愿意付钱让我们承担。由此引出一条经验法则：让我们持仓时睡得踏实的期权，恰恰是没什么溢价的；让我们寝食难安的期权才是真正有优势的地方。
在波动率飙升的日子里，持有空头要扛很大的亏损，这种收益结构是必然的，也正是溢价的来源。如果一直想对冲这种风险，那溢价也就不存在了。
当然也不是绝对不买保险，Sinclair 强调买保险之前问问自己：万一这事真发生，账户能不能撑下去？撑不住，才需要对冲；如果只是"令人不舒服但可承受"的损失，就让它发生。书里给的数字是大约超过 30 周预期利润的损失才值得对冲；损失 5 倍预期利润的小灾难不应该对冲。持仓交易者必须接受偶尔会出现一笔大约 20 倍预期收益的单笔亏损，平均不会那么大，但早晚会遇到一次。
Sinclair 在最近两本针对“持仓型交易者”的期权书中对期权方法论着墨不多。大致来说，定价模型熟悉 BSM 就行；模型调整用蒙特卡罗模拟价格过程就够了。历史波动率估计用 close-to-close 或 Yang-Zhang，未来 RV 预测用 GARCH(1,1) 就行，当然这是美股的经验，加密市场的价格过程不太一样，但原则一致，能简单就简单。 船够用就好，精力放在找鱼上。