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代币就是产品

block-unicorn — Thu, 28 Mar 2024 15:07:06 -1200

在风险投资界有句老话：“第一次的创业者会专注于产品，而第二次的创业者则专注于分配”。这描述了产品开发者通常期望他们可以仅凭产品的质量实现增长，而不是将精力投入到创建可重复模式的工作中，这些模式将帮助他们持续吸引关注和用户到他们的产品上。

然而，我相信很多加密货币创始人都缺少另一个元素，那就是代币。加密货币创始人长期高估其产品的上市，而低估其代币的上市。当我说“代币就是产品”时，我并不是在开玩笑——我实际上相信，对于任何试图在加密领域建立有价值的公司的人来说，你的首要目标应该是为你的代币吸引永久的关注和流动性，也就是将其出售给任何愿意长期持有它的人。

正如所有人所见，迄今为止区块链的主要用例是购买、转移和出售代币。一些应用程序在这些交互中添加额外的步骤或元数据，帮助用户构建复杂的方式来利用他们手中的代币创造价值。但我们在加密领域所做的一切，如我们越过的每一个障碍，我们写下的每一个助记词，最终都是为了一种互动，这种互动始于我们购买一些代币生态系统。

虽然有一小部分成功的加密项目在没有代币帮助的情况下实现了其软件的广泛持久分布，但它们属于少数。如果您要编制一份月活跃用户数超过 10 万的加密产品或协议列表，您会注意到其中绝大多数要么已经拥有代币，要么已明确计划最终推出代币。加密市场为用户提供了更高的效率和公平性，因此自然而然地，要针对试图压低利润的新进入者建立可持续的竞争优势是极其困难的。

Uniswap 就是一个例子，凭借强大的品牌和高品质的技术，它能够多年保持霸主地位。即使是他们最终也被迫添加了一个代币作为对竞争对手（如 Sushi）的回应，后者通过他们的代币向用户提供了比产品功能更多的价值。类似的例子说明了为什么我相信在足够长的时间范围内，任何成功的加密产品如果不推出代币，最终将被竞争对手削弱利润，或者会被那些推出了代币并为自己及其社区构建更强大的持久网络效应的竞争对手所击败。

这可能最终也适用于加密货币以外的企业，以应对网络和人工智能扩散所推动的日益高效的市场。值得注意的是，这与目前现实世界中航空公司的运作方式非常相似——因为它们的运营利润率极低，其大部分价值来自其忠诚度计划。如达美航空的主要产品不再是航班；而是达美积分。

回顾加密货币，证据似乎表明可以通过以下方式构建非常成功的加密项目：

以持续的方式吸引对您自己（和您的代币）的关注和资本，以及
将流动的注意力转化为对用户有价值的产品。

孙宇晨和 TRON 网络是证明成功的加密产品可以按照这种特定顺序构建的最佳证据——尽管多年来人们对他们的滑稽行为落下了各种阴影，但很难不对网络提供的实际效用（作为稳定币支付生态系统中的巨头）感到印象深刻。他证明了自己非常有能力吸引人们对自己的关注，并将其转化为一个已经为数百万人创造价值的真实网络。证据清楚地表明，代币可以充当其自身价值的自我实现预言，其中价格上涨可以在价值创造本身之前发生。这与传统公司建设/估值的方式完全相反，这也是为什么对于不习惯这种新范式的人来说，加密仍然是令人费解的原因。

当任何资产价格飙升时，人们都会更加关注它——这对于加密货币和任何其他资产来说都是如此。然而，加密资产似乎特别擅长将增加的关注转化为基础网络内在价值的增长。这是因为加密网络欢迎熟练的贡献者加入他们的社区，无论他们的专业背景如何，而传统组织则是有着薄弱入口的封闭花园。很少有非加密货币组织是为了利用在反射性价格行为期间可能获得的大量关注而设立的。因此，我们不仅需要根据网络正在创造的当前和未来价值来评估加密资产，还需要考虑后续流动性走向对网络未来轨迹的影响。

人们进入这个生态系统是为了通过这种新颖的商业模式赚钱，这种模式为那些能够尽早预测未来流动性和价值创造的人提供了丰厚的回报。加密领域最好的创始人并没有对这一事实视而不见，而是找到了一种方法来武器化这种固有的愿望，以便建立有价值的网络，让参与者都可以通过网络的存在来赚钱。

一个典型的例子就是 Helium 网络——他们能够（通过他们的 HNT 代币）吸引足够的流动性到他们的生态系统中，为陌生人购买矿机并开始为自己赚取真正的利润提供稳定的激励。通过代币流动性的力量，他们能够启动足够数量的矿工来应对停滞不前的移动宽带市场。如果没有深层流动性的帮助，协调近 40 万用户加入这样一个网络将是一项艰巨的任务，而深层流动性在任何多边市场发展时出现的早期波动中提供了一个有用的权宜之计。通过这种方式，Helium 需要销售的第一个也是最重要的产品就是他们的代币——没有它，无论他们的硬件或软件有多么出色，他们都不可能吸引并保持足够的关注，从而达到对抗大型现有企业所需的关键质量。

在像 Helium 这样的代币化产品中，代币价格充当了衡量流入/流出特定生态系统注意力的最低公共分母的指标。当代币价格下跌时，矿工们的流失不仅是因为他们的经济状况发生了变化，还因为围绕关注而存在的从众心理——如果我看到其他人都离开了聚会，我也更加有可能会离开。

以这种方式，吸引流动性并不是一次性的事情，它不仅在早期阶段非常重要，而且在网络持续存在的整个过程中都是先决条件，尽管随着社区将足够的本地供需引入网络，这个条件会变得越来越不重要。能够吸引持续的流动性关注到你的项目并不是一件微不足道的任务——它对加密创始团队的压力反映了在大型社交平台上作为创作者的艰辛经历，即使在错误的时间休息一天，也可能对你的增长造成灾难性的影响。

尽管如此，还是有一些加密货币创始人既是优秀的技术专家，又是可怕的“模因领主”，他们敏锐地了解注意力如何流动，以及如何最好地驾驭这些浪潮，以不断为生态系统带来价值。他们通过始终如一地兑现对社区成员做出的承诺来创建自我强化的积极反馈循环，并不断推动产品创新，以保持用户（代币持有者）认同项目的长期愿景。

实际上，吸引流动性的艺术通常有多种形式——对于大多数创始人来说，这个过程始于从亲朋好友那里筹集一些小规模的种子资本，然后是从机构投资者那里筹集更多的资金（明确或隐含地提及未来的代币），接着是其他的发行前代币交易，项目的正式启动，为代币分发而进行的奖励计划，与交易所和做市商合作提供代币流动性，以及各种其他营销技巧来提高项目在加密关注领域的知名度。重要的是，他们与越来越广泛相信他们使命并加入他们社区的人群合作，共同支持项目发展——这些人因为对现有网络的内在信仰以及早期加入将获得丰厚回报的代币而被激励着为其做出贡献。在理想的情况下，购买你代币的人应该是首批实际使用网络的人，或者至少会大声向他们的受众宣传这个项目。

最终，大部分的技巧归结为简单的数学问题：尽可能多地向新买家出售代币，同时尽一切可能阻止现有代币持有者抛售他们的代币。有时候，这是通过围绕投资或质押代币进行代币锁定实现的，有时候则是通过使用模因实现的。无论他们是如何做到这一点，最优秀的代币化社区擅长在对抗性游戏中玩无限游戏，在代币不景气时，陌生人会协调行动以确保游戏继续进行（即在代币暴跌时出价购买），尽管最终彼此竞争以更高的价格退出。这些生态系统中的创始人通常是极其技术精湛的个人，他们已经达到了轻松自如的程度，不需要被认真对待，并为与代币持有者之间本可以变得极端商品化的关系注入了人性化的元素。

代币是一种极其强大的协调工具，在接下来的十年中，我们将看到代币化网络的爆炸式增长，这将严重挑战那些在我们今天的生活中仍然掌握着巨大权力的机构。代币还可以让商品化市场中的公司在竞争激烈的时期积攒注意力和良好的消费意愿，使他们不至于完全失去优势地位。这为那些精通技术和创造性追求（软件和模因）的创始人提供了巨大的机会，他们有足够的勇气与大型现有组织竞争，并且有勇气度过不可避免的流动性干旱期。

事实上，这种策略已经变得如此清晰易懂且可复制，也意味着实用代币网络将继续吸引大量早期投资资本，来自那些看到在支持一个致力于合适模因的创始人时可能获得潜在收益的投资者。随着这个市场的成熟，我也预计我们将看到对流动性关注的竞争变得更加激烈（正如我们已经在区块空间实用代币市场中见证的那样）。

尽管如此，我们 Boost 仍然对即将到来的代币化网络感到兴奋，我们认为钱包和 zk 技术的最新进展，再加上安全区块空间的普及，为全新的应用程序群体创造了完美的条件。

比特币二层：第一个完全去中心化等效性 EVM

block-unicorn — Fri, 15 Mar 2024 16:28:33 -1200

Botanix 是一个等效于以太坊虚拟机的比特币 Layer 2 网络。他们目前在测试网上拥有一个完整的工作产品，我认为这将是今年最令人兴奋的比特币相关项目之一。我与 Botanix Labs 创始人 Willem Schroe 进行了交流，以了解更多信息，并更好地理解他对比特币 Layer 2 的看法。

本篇内容会说明比特币二层不仅可以完美的运行 DeFi，还可以完美的结合 BRC20 的资产，释放 BRC20 资产的流动性和价值。

Botanix Lab 在开发基于比特币的第一个完全去中心化的 Layer 2（二层）网络，该网络具有与以太坊虚拟机（EVM 指的是以太坊虚拟机）相当的功能。在这个网络中，以太坊虚拟机的便利性和多功能性与比特币的去中心化和安全性相结合。

Botanix 将利用比特币的工作量证明（PoW）作为基础结算和去中心化的 Layer 1（一层主网）。而在 Layer 2（二层）上，Botanix 将采用权益证明共识模型，用户可以将他们的比特币（利益）安全地存储在 Spiderchain 上。

Spiderchain 是 Botanix Lab 开发的一个去中心化网络，用于存储用户质押的比特币。这个网络由一组去中心化的多重签名账户组成，由随机选择的参与者来管理和维护。Spiderchain 的设计旨在保障用户质押资金的安全性和去中心化，从而为 Botanix Labs 的 Layer 2 网络提供安全的基础。

谈谈你自己，以及你是如何开始创建 Botanix？

我在比利时长大，并最终成为了那里的数学全国冠军。后来我完成了电气工程学士和硕士学位。比利时在密码学领域享有很高的声誉，所以我的硕士学位实际上是专注于密码学的。我进行了一些关于认证加密的研究，甚至成功破解了一些加密算法。当时，我并没有意识到密码学最终会对我的职业生涯再次产生影响。

毕业后，我在化学行业工作了六年，并在沙特阿拉伯工作了两年。在中东，尤其是在看到黎巴嫩的恶性通货膨胀时，我完全意识到了加密货币的重要性。这促使我申请了哈佛商学院，这也是我进入美国的入口。

在哈佛，我提出了 Botanix 的理论，我们的理论实际上从那时起就一直保持不变。一年半前，我试图了解加密货币基础设施的发展方向。有趣的是，15 年来，关于基础设施的理论一直在不断变化。然而，我们的理论很简单，我们将比特币视为一种纯粹的去中心化、安全的货币形式，几乎没有任何实用性建立在其之上。因此，你有这个巨大的潜在资金池，只等着有东西建立在其之上。

在比特币上构建东西实际上非常困难，这一点现在每个人都意识到了。与此同时，在比特币之外，存在大量的实用性和应用程序，其中许多已经具有产品市场契合度，创造了巨大的价值。

我意识到这些都建立在所谓的虚拟机上。虚拟机本质上是一个软件层，遵循软件技术的相同原则。我意识到以太坊虚拟机（EVM）是最突出的，网络效应覆盖最为广泛的虚拟机。在软件技术的战争中，技术网络效应的覆盖是最重要的一环。当你看 80 年代的 Windows 时，它并不是最好的技术，也不是最安全的，但它拥有迄今为止最大的网络效应覆盖范围。

在软件技术战争中，技术网络效应的覆盖一直是关键。因此，尽管比特币可能在货币形式上获胜，但 EVM 获胜的是以太坊虚拟机。这就导致了在比特币上建立第二层的想法，这使我们与众不同。这个想法是一年半前提出的，我们花了前六个月重新深入研究密码学，开发了一个完全去中心化的比特币第二层，我们称之为 Spiderchain，Spiderchain 是能够构建第二层的技术。

我们收到了比特币社区许多人的积极反馈和评价。我们开始着手建设，并在 203 年 9 月份揭开了神秘面纱，在十一月份推出了我们的公共测试网，现在正在准备推出主网，我相信我们是唯一一个实际交付了完全端到端的工作产品的团队。

您能简要概述一下 Botanix 的工作原理吗？

我们完全与 EVM 兼容，因此在 EVM 上运行的任何内容，您都可以复制粘贴到 Botanix 上，并且整个系统都在比特币之上运行。一旦您连接了 MetaMask，您就会生成一个比特币存款地址。这看起来像一个普通的比特币地址，但实际上，它是一种特殊类型的地址，在 Taproot 中，我们会对您的 EVM 地址进行编码。

Block unicorn 注释：Taproot 是比特币网络的一个升级，这个升级为了提高隐私性、安全性、可扩展性。

这意味着从现在开始，这个比特币地址与您从 MetaMask 获得的 EVM 地址唯一地连接在一起。我们这样做是因为我们看到了 Stacks 和 Rootstock 的做法以及它们的错误之处。我们希望尽可能地简化人们加入比特币第二层的流程，因此从比特币到 Botanix 的过程会感觉像是从以太坊到 Arbitrum 这样的第二层的桥接一样简单。

基本上，有了这个地址，你现在可以直接从 Coinbase、Kraken 或任何交易所将比特币发送到这个比特币存款地址，然后你就可以在 MetaMask 中拥有这些比特币了。从那时起，感觉就像在以太坊上一样，但你使用的是比特币进行所有操作。

你认为 Botanix 将吸引哪些用户——以太坊 L2 用户还是比特币原住民？

我认为答案有点两者都有。在加密货币领域，人们经常比较比特币和以太坊，他们可能会在意识形态上更倾向于其中之一。有些人更喜欢比特币，因为它代表了完全去中心化的货币，这对他们来说最重要。其他人更倾向于以太坊，更看重其实用性。然而，我认为最终的用户将来自两个方面。

我知道很多比特币持有者实际上想要利用他们的比特币获取收益。但实际上并没有适用的方法。我知道很多人想要在某个永续合约去中心化交易所上使用他们的比特币，但在比特币上本地使用是不可能的。因此，这基本上允许了在以太坊上已经达到产品市场适配的任何应用也能在比特币上达到产品市场适配。我一直有这样一个理论，即即使比特币持有者也只是普通人，行为上与其他人非常相似。因此，在以太坊上已经达到产品市场适配的任何应用都有可能在比特币上也达到产品市场适配；只是没有实际进行此操作的基础设施。

我觉得这些特殊类型的数字资产和 BRC-20 代币显示了许多比特币用户也有探险者精神，他们渴望尝试各种活动，但目前市场上并没有适合他们的选择。我观察到，在过去的几个月里，我们一直在大力发展业务，从开发者的角度来看，如果你是一个以太坊 DApp，并选择在 Arbitrum 或以太坊上部署，你将面临激烈的竞争，争夺相同的用户和资本。另外，选择在 Botanix 上部署使你有机会成为整个比特币市场的先行者，吸引所有想要利用比特币的比特币持有者。

我认为 70% 的人或资本实际上会来自原生的比特币，所有在比特币上等待着用途的死资本都会来自这里，而另一部分资本则会来自以太坊。

开发者是否对在 Botanix 上构建去中心化应用程序也感兴趣？

Bitzy 团队正在构建一个非常新颖的新 DEX，使用 V2 前端，但在后端使用 V3 聚合器，类似于以太坊 DEX 的逻辑。Vertex 团队正在构建下一代永续合约应用程序，改进现有的证明模型。其他知名的永续 DEX 也在考虑部署。

Palladium 将宣布使用一种比特币担保的稳定币，这本身就是一个巨大的应用。许多人曾试图在比特币上创建稳定币，但目前还没有成功。然而，封装比特币在以太坊上的最大应用是基本上拥有一个封装比特币担保的稳定币，就像 MakerDAO 的 DAI 一样，但在比特币本身上进行本地化和去中心化处理更有意义。因此，Palladium 团队正在进入这个领域，即在比特币本身上拥有比特币担保的稳定币。

然后，还有一大堆不同的借贷协议。在比特币上最明显的用例是那些已经在以太坊上获得了产品市场适配的用例。一些人正在考虑涉足独特的比特币领域，如挖矿算力。其他人则对构建商品 DEX 感兴趣，这可能更符合比特币持有者及其对宏观经济的兴趣。但总的来说，重点是将已经在以太坊上达到产品市场适配的应用带到比特币上。

人们能在 Botanix 上使用 BRC-20 代币吗？

正如你可能知道的，目前 BRC-20 代币的用户体验相当糟糕。基本上，你将能够通过链桥从比特币的主网移动到 Botanix 的第二层，然后你就能够突然拥有 9 秒的区块（超快速的网络），开始在 DEX 上交易，开始在协议中交易，并且基本上可以访问 ERC-20 DeFi 生态系统的全部生态系统，可以这么说。

你是否打算与高吞吐链竞争？还是想打造自己的利基市场？

非常好的问题，答案是否定的。我认为这里的改变游戏规则是我们在比特币上提供基础设施。实际上，Spiderchain 的设计更像以太坊。我们有能力支持 10,000 到 100,000 个不同的全节点，任何人都可以加入网络，抵押比特币，并运行一个全节点。因此，这对比特币持有者来说也更具吸引力，因为他们更喜欢去中心化。

这是这一领域的重大转变。区块链三难问题，如果你追求高吞吐量，会限制你的去中心化。我们，在 Botanix 的第二层实际上是在遵循以太坊的愿景，需要更多的硬件但仍以 9-10 秒的区块时间运行，同时又能够极度去中心化。这个愿景更倾向于去中心化，而不是大规模高吞吐量。我们相信这是我们得到比特币社区广泛认可的主要原因之一，我们在去中心化上的坚定立场在比特币社区中得到了充分认可。

Botanix 上的费用会是怎样的？

Botanix 上的费用会非常低。当前的 Roll-ups 在性质上相当集中，导致各种问题和较高的费用。为了抗审查、保持活性和单方面提款，它们需要将数据推回到第 1 层，增加了第 2 层的成本。相比之下，我们是完全去中心化的，任何人都可以运行一个完整的节点，解决了这些问题。因此，我们的第 2 层费用将非常低。我们可能无法达到极高的速度，但我们的费用将保持低廉，因为我们不必将数据提交到比特币主网，这将非常昂贵。

关于速度呢？

Botanix 像以太坊一样进行了优化，在区块链三难问题和快速处理速度方面，我们与以太坊有着相似之处。然而，也可以构建一个第三层甚至是 2.5 层，直接连接到比特币作为基础层，并实现巨大的速度。以太虚拟机（EVM）将作为数据可用性层，而 Spiderchain 的核心是在比特币的基础层上实现去中心化。这种设计类似于 EigenLayer，但是应用在比特币网络上，因此我们可以在其中实现非常快速的 Roll-ups。这代表了我们的长期愿景。未来，我们可以进一步发展，实现类似 Solana 或在比特币网络上进行更快速的 Roll-ups 的目标。

认为比特币网络上的“沉睡资本”规模是多少？

基本思路是，比特币的总市值是以太坊的三倍或四倍。初步数据显示，实际上，序数和 BRC-20 代币的市值——是以太坊 NFT 市场初始市值的 3 倍。

我们还相信比特币上的 DeFi 市场规模将是以太坊的三倍。我认为在万亿美元的市值中，考虑到所有在 ETF 中、长期持有人钱包中的比特币以及大约 20% 的极端比特币 Maxis（比特币最大主义）不想对他们的比特币做任何事情，大约有 30% 的比特币供应将会被完全开放。当你考虑到比特币是一个万亿美元的资产时，DeFi 市场规模可能很容易达到 1000 亿美元。

稳定币的一级和二级市场

block-unicorn — Mon, 04 Mar 2024 17:59:46 -1200

我们首先概述稳定币的抵押、在一级市场发行和在二级市场交易的方式。然后，我们转向 2023 年 3 月稳定币市场事件的案例研究，这些事件震动了加密资产市场。我们讨论了四种感兴趣的稳定币，重点关注它们不同的技术设计，并详细介绍了主要发行点和二级市场的动态。从这一分析中，我们得出了有关压力时期稳定币市场性质的一些一般性见解。

引言

稳定币在去中心化金融（DeFi）和加密资产市场中变得越来越重要，它们的突出地位导致人们对其作为在区块链网络上运行的美元表现形式的独特作用进行更严格的审查。稳定币试图执行一种机械上复杂的功能——即使在市场波动时期也保持与美元挂钩。然而，近年来，在压力巨大的时期，一些稳定币已经与二级市场脱钩。尽管每次连续的市场事件都揭示了不同稳定币的新的、独特的风险，依然有许多分析都质疑了不同稳定币设计的固有稳定性（或不稳定性）。

2023 年 3 月发生的事件就说明了这些转变和挑战。2023 年 3 月 10 日，稳定币美元硬币 (USDC) 的发行人 Circle 宣布，在监管机构控制硅谷银行之前，它无法将其持有的部分 USDC 储备转出。USDC 的价格与美元大幅脱钩，随着市场对这一消息做出反应，其他稳定币的市场也大幅波动。多种因素的综合作用使得三月份的事件对于寻求了解稳定币市场复杂性的研究人员来说特别有吸引力。本文分析了许多这些因素，重点是区分稳定币危机期间的一级市场和二级市场动态。

背景

稳定币是一类加密资产，旨在相对非加密参考资产保持稳定的价值。就本说明而言，我们重点关注以美元计价的稳定币——绝大多数在加密市场上交易的稳定币。与价值会波动的加密资产不同，稳定币通常纯粹是为了投机而购买，稳定币可以作为（理想的）稳定的价值储存和交换媒介。稳定币的激增导致其在 DeFi 市场和服务中得到广泛使用，以促进加密货币交易所的交易，并作为进入加密货币市场的入口。

稳定币的设计

根据抵押和发行方式，稳定币通常可以分为三类：法币支持的稳定币、加密货币抵押的稳定币和算法（或无抵押）稳定币。稳定币旨在维持稳定价值的方式对其作为交换手段或价值储存手段的效用以及产品固有的中心化水平（或缺乏中心化）产生影响。

由法定货币支持的稳定币是由现金和现金等价物储备（例如存款、国债和商业票据）支持的。大多数法币支持的稳定币都是中心化的，即由一家公司负责在公共区块链上以与区块链外部持有的法币储备 1:1 的比例发行稳定币。在较高层面上，稳定币发行者有责任确保在区块链上发行的代币数量不大于发行者“链下”储备的美元价值。

加密货币抵押的稳定币由一篮子加密资产（例如其他稳定币或加密资产，包括比特币或以太）支持，因此每个发行的稳定币至少持有价值一美元的加密资产作为储备。它们本质上往往是去中心化的，由自动执行的智能合约负责代币的发行。用户存入一定数量的加密资产，智能合约通常以超额抵押比率铸造适当数量的稳定币代币作为回报。如果抵押品的价值跌至一定水平以下，一系列智能合约支持的流程就会清算抵押品，并从供应中消除多余的稳定币。

从很多方面来说，算法稳定币是最难定义的类别。它们在设计上往往没有抵押或完全没有抵押，而是使用智能合约和各种激励结构，通过根据需求调整稳定币的供应来维持锚定汇率。Terra 是 2022 年 5 月崩溃之前最大的算法稳定币，它代表了一种模型，其中稳定币由加密资产“支持”，其供应量直接根据稳定币需求的变化而波动。随着稳定币退出流通，支持加密资产的供应量增加，从而降低支持加密资产的价格，反之亦然，会铸造新的稳定币。通过这种方式，支持算法稳定币的加密资产是同一系统内生的，这与加密抵押稳定币不同，后者理论上是由其他不相关的加密资产支持的。这种抵押品设计导致了几种算法稳定币快速且显着的“死亡螺旋”。

稳定币：一级市场与二级市场

稳定币的发行和抵押品设计是稳定币发行者根据需要调整抵押品或供应量，向消费者保证每个稳定币价值一美元的方式。然而，二级市场实际上对资产进行定价，并有助于稳定币维持其与美元挂钩的地位。

法定货币支持的稳定币发行人往往只与机构客户铸造和销毁新的稳定币，这意味着散户交易者依赖二级市场来获取稳定币。因此，并非所有稳定币交易者都可以访问主要发行点，而那些无法访问的交易者只能通过二级市场为稳定币的挂钩做出贡献。但其他稳定币的一级市场可以包括更广泛的参与者。例如，DAI 是一种通过去中心化智能合约发行的加密抵押稳定币，允许以太坊上的任何用户存入抵押代币以换取稳定币。

稳定币的挂钩也通过二级市场的广泛交易来维持，例如 DeFi 平台和中心化交易所。稳定币发行机构的直接客户可以进行套利交易，利用一级市场的汇率与二级市场的汇率之间的差异获利，以维持稳定币的挂钩。去中心化交易所和流动性池为套利交易提供了额外的机会，例如稳定币特定的自动做市商。

市场观察人士通常不会通过主要发行点来确定稳定币是否在特定点保持挂钩，因为稳定币发行人不太可能承诺以低于一美元的价格赎回稳定币。相反，跨交易所汇总的价格往往是最受欢迎的定价数据来源，尽管市场效率低下可能导致难以准确地为稳定币和其他加密资产定价。

关于稳定币发行和加密资产市场背后的经济学文献仍在努力解决基本问题，但一些新兴研究领域提供了对稳定币稳定性以及稳定币在加密资产市场中所扮演的角色的见解。Baur 和 Hoang（2021）以及 Grobys 等人（2021）提供了稳定币作为对冲比特币波动性的作用的证据，并认为，因此，稳定币的价格并不总是稳定的，因为它们受到其他加密资产市场波动的影响。Gorton 等人（2022）认为，稳定币向加密货币市场中的杠杆交易者提供贷款的效用并解释了它们保持稳定的能力。几篇论文分析了新稳定币的发行对其他加密资产市场的影响，有证据表明稳定币的一级市场与稳定币和其他加密资产的二级市场之间存在关联。Ante、Fiedler 和 Strehle（2021）认为，新稳定币的链上发行与其他加密资产的异常回报有关，而 Saggu (2022) 则认为，投资者对新的 Tether 铸币事件的公开宣布的反应情绪是对比特币价格做出积极反应的原因。

也许对我们的分析来说信息量最大的是 Lyons 和 Viswanath-Natraj (2023)，他们探讨了稳定币的一级市场和二级市场之间的流动，认为稳定币“进入一级市场对于套利设计的效率至关重要”（第 8 页））。作者发现，Tether 在 2019 年和 2020 年的设计发生了变化，扩大了其一级市场的准入，减少了锚定的不稳定性。我们从他们的方法中汲取灵感，考虑稳定币一级市场与二级市场价格错位之间关系的重要性，并采用了他们的一些方法。我们将这种分析方法扩展到市场压力时期的稳定币市场，强调四种稳定币一级市场之间的机械差异以及去中心化和中心化二级市场的活动。

案例研究：2023 年 3 月稳定币运行

2023 年 3 月 10 日，稳定币美元硬币 (USDC) 的发行人 Circle 宣布，在监管机构接管之前，它无法将硅谷银行持有的 33 亿美元 USDC 储备（其储备约 400 亿美元）转出银行。二级市场上 USDC 的价格与美元脱钩，随着市场交易人员对这一消息的反应，其他稳定币的市场也出现了大幅波动。在我们的案例研究中，我们研究了当时最大的四种稳定币：USDC、Tether (USDT)、Binance USD (BUSD) 和 DAI。

我们的分析并追踪了市场动荡期间一级市场、去中心化二级市场和中心化二级市场的活动，以梳理稳定币之间的差异，并展示从链上和链下数据中可以看出的内容。

技术细节：USDC、USDT、BUSD、DAI

USDC 是由 Circle 发行由法币支持的稳定币。与许多法币支持的稳定币一样，只有 Circle 的直接客户（通过申请流程清算）才能进入 USDC 的一级市场，而这些客户往往是加密资产交易所、金融科技公司和机构交易商等企业。大多数散户从中介机构购买稳定币，并可以在二级市场（例如中心化和去中心化交易所）上买卖它们。

3 月 11 日，Circle 宣布，USDC 的“发行和赎回受到美国银行系统工作时间的限制”，并且此类“USDC 流动性操作将在周一早上银行开门时恢复正常”。该公告暗示一级市场的运营将受到限制，而后来的公告则暗示赎回积压已经增加。我们在以下几节中的分析研究了 USDC 一级市场中可见的链上活动，尽管我们无法推断链下积压的程度。通常向散户提供 USDC 与其他稳定币或 USDC 与美元之间一对一交易的交易所随后会暂停此类交易，进一步切断想要出售 USDC 的二级市场参与者的资金外流。

BUSD 是 Paxos 发行由法币支持的稳定币。虽然它的机械运作方式与本说明中描述的其他法币支持的稳定币类似，但它在几个方面存在显着差异。其一，监管机构于 2023 年 2 月停止了 BUSD 的新发行，这意味着在我们分析的时期内，BUSD 的一级市场只能销毁代币并减少供应。其次，虽然 BUSD 仅在以太坊上发行，但 BUSD 的持有量高度集中在币安相关钱包中——超过 85% 的 BUSD 在以太坊上。大约三分之一的 BUSD 被锁定在以太坊上的币安钱包中，代表锁定的 BUSD 的代币在币安智能链（另一个区块链）上发行。因此，BUSD 在基于以太坊的去中心化市场的交易中发挥的作用也小得多。

USDT 是市场上最大的稳定币，也是一种由法定货币支持的稳定币，其主要市场仅限于一组经过批准的客户，这些客户往往是公司而不是散户交易者。USDT 的一级市场比 USDC 的限制要严格得多，据报道，链上每次铸币的最低价格为 100,000 美元（Ehrlich 和 Bambysheva 2022）。稍后我们将进一步深入研究 Tether 一级市场的活动。值得注意的是，虽然 USDC 在一级市场和二级市场上都受到了限制，BUSD 的发行也被监管机构叫停，但 USDT 在案例研究期间并未受到异常的技术限制。

Dai 是一种加密货币抵押的稳定币，其发行由名为 MakerDao 的去中心化自治组织 (DAO) 管理，并通过智能合约实施。Dai 仅在以太坊上发行，任何以太坊用户都可以访问发行代币的智能合约。这些智能合约因提供的各种抵押品类型和维持抵押品水平的机制而异。例如，用户可以打开 Maker Vault，存入以太坊 (ETH) 或其他可接受的易变加密资产，以超额抵押比率生成 Dai，例如 150 美元的 ETH 兑换价值 100 的 Dai。另一方面，Dai 的挂钩稳定性模块允许用户存入另一种稳定币，例如 USDC，以获得完全相同数量的 Dai 作为回报。因此，Dai 在我们研究的稳定币中是独一无二的，因为它的一级市场可供任何能够访问 DeFi 的以太坊用户使用，而且稳定币存在多个、机制上不同的一级市场。控制代币供应的自动执行机制的性质使其一级市场理论上比其他稳定币更加活跃。此外，Dai 的一部分由 USDC 抵押，这一事实将 Dai 市场与 USDC 市场的变化更直接地联系在一起。

表 1 显示了每种稳定币的一些描述性统计数据。值得注意的是，USDC 的市值在 2023 年 3 月期间减少了约 100 亿美元，而 USDT 的市值则增加了约 90 亿美元。尽管 DAI 的供应量在一个月内波动，但最终其市值变化很小。BUSD 市值下跌超过 20 亿美元。此外，USDT 的显着不同之处在于，截至 2023 年 3 月 1 日，其供应量中只有 45% 是在以太坊上发行的，而大部分非以太坊发行的 USDT 都是在 Tron 上发行的。

表 1. 稳定币的描述性统计（2023 年）

二级市场交易活动

稳定币的二级市场为市场观察者提供了默认的定价数据来源。图 1 显示，这四种稳定币的价格在 SVB 倒闭后的几天内出现了巨大差异。USDC 和 DAI 以惊人相似的模式脱钩，触及 90 美分以下的低点，并在三天内以相似的速度恢复。鉴于稳定币的主要责任是保持与美元挂钩，人们可能会认为类似的价格下滑将表明两种资产的整体市场状况相似。然而，如表 1 所示，DAI 的市值在 3 月份事件之后有所增加，而 USDC 的市值缩水了近 100 亿美元。相反，虽然 BUSD 和 USDT 均出现溢价，但 BUSD 的市值缩水，而 USDT 的市值则增加了 90 亿美元。因此，仅靠定价数据并不能解释三月份活动期间的全部市场动态。

图 1. 二级市场上的每小时稳定币的价格 (CryptoCompare)

中心化交易所（CEX）仍然是散户交易者在二级市场上交易加密资产最流行的方式，但去中心化交易所（DEX）在过去几年中越来越受欢迎。在较高层面上，DEX 寻求为用户执行类似的功能：它们充当加密资产交易的市场。然而，它们在几个关键方面存在显着差异：

CEX 可以作为法定货币的进出通道。用户可以用法定货币进行交易来购买加密货币，反之亦然。另一方面，用户不能在 DEX 上以法定货币购买或出售稳定币。这一限制导致稳定币在去中心化交易所中占据主导地位，成为类美元货币交易的法定货币的唯一替代品。
CEX 使用传统做市商和限价订单簿进行运营，而 DEX 使用自动化做市商，即使它们试图大致上类似的做市功能，其行为也可能有所不同。
用户必须登录集中式系统才能访问 CEX，通常通过共享识别信息来遵守当地的“了解你的客户”法规。另一方面，DEX 基于无需许可的智能合约运行，这使得它们在理论上更加开放。不过，对于经验不足的加密货币交易者来说，CEX 可能类似于更传统、直观的系统，而 DEX 则要求用户熟悉 DeFi 应用程序的操作。

这些类别交易所之间的差异可能导致了 3 月份活动期间 CEX 和 DEX 活动的差异。图 2 显示，两类交易所在 3 月份的事件期间都经历了交易量激增，但程度不同。虽然 DEX 交易量在 3 月 11 日增至历史新高，超过 200 亿美元，但与 10 亿至 30 亿美元之间的典型交易量相比，CEX 交易量在 2023 年上半年达到了高位，但与其他时期的水平并没有显着不同，而且它们并不是历史新高。此外，DEX 交易量的峰值先于 CEX 交易量的增加，然后在 CEX 交易量达到峰值之前下降。然而，交易量的这些差异并没有导致中心化市场和去中心化市场之间资产定价的重大差距。进一步研究梳理出 CEX 和 DEX 在压力时期的差异，将有助于理清它们在稳定币运行场景中促进活动中所扮演的角色，以及自动化做市商和限价订单簿之间的机械差异的影响。

图 2. 2023 年上半年二级市场日交易量

二级市场活动的增加最终将压力传递给稳定币的一级市场，因为脱钩稳定币的过度抛售压力以及对溢价交易的稳定币的过度需求理论上应该会导致一级市场的发行或赎回。我们将在下一节中检查数据。

一级市场

以太坊区块链上存储的数据的公开性使我们能够直接查看稳定币的创建和销毁，我们进行此分析的部分原因是为了演示研究人员可以通过区块链数据推断稳定币的主要市场。我们以多种方式呈现这些数据，但我们并不试图断言一种或另一种方法对于理解稳定币一级市场的性质具有首要地位。对链上发行的描述性分析为稳定币二级市场上更广泛引用的数据提供了富有启发性的补充。我们希望未来的研究能够质疑稳定币一级市场和二级市场之间关系的理论基础。

我们使用亚马逊网络服务公共区块链数据来访问链上数据，以跟踪以太坊上稳定币的供应变化。我们跟踪两组数字：链上代币的“铸币量”和“燃烧量”，以及与每个法币支持的稳定币发行人相关的国库钱包的进出情况。代币的铸造和销毁只是描述了以太坊总供应量中代币的增加或减少。我们遵循 Lyons 和 Viswanath-Natraj (2023) 来衡量从一级市场到二级市场的“净流量”。BUSD、USDT 和 USDC 的发行者各自拥有一个国库钱包，该钱包保存着链上铸造但尚未发行给其他方的剩余代币。通过从链上铸造的代币净额中减去进入国债钱包的净转移额，我们可以跟踪从一级市场流向二级市场的新资金净额。由于 DAI 是通过智能合约直接向持有者发行的，因此没有国库钱包作为 DAI 链上初始分配的中介。

作为背景，表 2 提供了 2022 年（远在相关事件窗口之前）比较每种稳定币主要市场的汇总统计数据。该表记录了一年中铸币、销毁和国库钱包交易的数量和平均值。显而易见的是一级市场活动频率和每笔交易平均规模的差异。从交易数量和独特的一级市场参与者来看，DAI 和 USDC 的一级市场比 BUSD 和 USDT 活跃得多。此外，平均而言，BUSD 和 USDT 的一级市场交易量高于 DAI 和 USDC。显然，在结构和功能方面被认为相似的代币（例如 USDC 和 USDT）可能具有非常不同的潜在一级市场动态。

表 2. 2022 年以太坊上稳定币一级市场的活动

2022 年以太坊上稳定币一级市场的活动

如前所述，虽然以太坊上的查看活动占 Dai、USDC 和 BUSD 的绝大多数，但 USDT 的大部分代币都在 Tron 上。通过 Tronscan 访问的 Tron 区块链数据表明，Tron 的主要市场与以太坊没有明显不同，并且在以太坊上观察到的动态并不是由于我们分析中缺少 Tron 的活动造成的。

转向脱钩事件期间的主要市场活动，图 3 绘制了 DAI 和 USDC 在三个可比窗口中铸造和销毁的代币总数。3 月 10 日至 3 月 15 日是 Circle 宣布 SVB 资金滞留问题和宣布“大幅清除”所有累积积压赎回之间的时期。这些日期大致与 SVB 倒闭后加密货币市场活动异常活跃的时期一致。描绘了脱钩前几个月的两个等长窗口进行比较。该图揭示了三个值得注意的观察结果。首先，与正常交易量相比，DAI 在此期间经历了异常的一级市场活动。其次，USDC 的销毁活动在此窗口期并没有异常，但其铸币活动却低迷。最后，DAI 在事件窗口期间出现了净发行量增长，而 USDC 则出现了净亏损。鉴于这两种稳定币在此期间都解除了挂钩，未来的研究可以研究危机期间净发行量差异的驱动因素。

图三以太坊上选定窗口内的 DAI 和 USDC 铸造和销毁活动

进一步深入了解 USDC，图 4 绘制了 3 月 10 日至 3 月 15 日事件窗口内该代币的每小时铸造和销毁数量、价值和平均值。在这里，我们有兴趣观察 3 月 10 日星期五和 3 月 13 日星期一之间的主要市场活动，当时 Circle 分别暂停和恢复了赎回。在按小时检查这些交易时，我们能够将公司员工的公开声明与详细的一级市场动态进行比较。尽管在此窗口期间存在大量销毁交易，但交易的总价值和平均规模有限。

图 4. USDC 在脱钩事件期间在以太坊上的主要市场活动

图 5 显示了 3 月 1 日至 3 月 20 日期间所有四种稳定币每日流入二级市场的“净流量”。在脱钩事件窗口之前，纽约金融服务部于 2 月中旬下令 Paxos 停止发行 BUSD 后，BUSD 在一段时间内经历了显着的资金外流。图 5 显示了与其他稳定币相比，在 3 月份脱钩事件期间 USDC 出现了显着的负流量。3 月 10 日，近 20 亿美元的 USDC 代币从二级市场下架，周末净流量减少，然后在 3 月 13 日星期一再次开始大量流出。在案例研究期间，Dai 也脱离了挂钩，净流量大幅减少。3 月 11 日，流入二级市场的资金有所增加，随后一周出现较小程度的资金流出。与此同时，USDT 是在脱钩事件发生后一周内流入二级市场的唯一稳定币，这可能反映了投资者转向安全的动态。流入二级市场的净资金补充了我们对这一时期二级市场活动的观察。尽管 USDC 的抛售压力导致二级市场资金流出，但令人惊讶的是，尽管 DAI 的价格以类似的速度波动，但其仍出现了净流入二级市场的情况。

图 5. 从一级市场到二级市场的净流量

总体而言，在分析链上数据时，我们观察到危机期间四种稳定币的一级市场活动存在显着差异，我们的结果表明，仅仅依靠交易所的定价数据并不能说明稳定币挤兑的全部情况。我们的分析提出了几个研究问题，并强调，根据稳定币的技术特征，一级市场行为对于理解稳定币危机动态非常重要。

结论性思考

在稳定币市场事件发生后，媒体报道和分析通常只关注二级市场的价格错位。由于关于如何解释稳定币市场动态整体的文献仍未解决，我们的技术和实证分析提供了一些见解，表明需要进一步探究的领域已经成熟：

稳定币在加密货币市场中的主要功能是保持价值稳定。因此，价格下滑可能会损害稳定币的长期表现，而从历史上看，这种动态也是如此。然而，仅价格下滑不足以解释稳定币的长期表现结果。事实上，在 3 月份的事件中，USDC 经历了价格大幅滑落和随之而来的市值下降，而 USDT 在经历市值上升之前以溢价交易。但 BUSD 的交易溢价，而其市值反下降，而 DAI 在摆脱危机并增加市值之前，已跌破与美元挂钩的水平。尽管监管机构停止发行 BUSD 等一些明显因素有所贡献，但仍需要进行更多研究来评估其他影响因素，但仍存在一些问题。为什么 DAI 在二级市场上的定价与 USDC 如此相似？不同的一级市场对这些稳定币的影响有多大？
无论是在正常时期还是在危机时期，稳定币的一级市场都存在巨大差异。即使是表面上看起来类似的稳定币（例如 USDT 和 USDC 等由法定货币支持的稳定币）也是通过一级市场进行分配的，这些市场在频率、参与者数量和对外部冲击的反应方面具有独特的特征。这些变化对于价格稳定、运行风险和价格复苏的重要性值得进一步详细探讨。
我们的实证分析表明，去中心化和中心化交易所在危机时期的运作方式有所不同，尽管它们对稳定币的定价非常相似。这就留下了几个问题：自动做市商和有限订单簿之间的机械差异、法定交易对的可用性或导致这种差异的其他因素在多大程度上？哪些二级市场是稳定币市场压力更可靠的指标？

我们的研究旨在提出几个值得进一步探讨的领域，我们的分析结果提出的问题多于答案。随着稳定币继续在加密资产市场和 DeFi 中发挥关键作用，我们相信本文提出的研究结果以及我们提出的问题值得进一步的理论和实证研究。

比特币是纯粹的无政府主义

block-unicorn — Thu, 01 Feb 2024 09:25:01 -1200

比特币的“治理”过程可以用一个词来明确而简洁地定义：无政府主义，在一个自愿且分散的系统中治理，以其他方式“治理”是完全不可能的。

"无政府主义" 对很多人来说是一个极具分歧的词汇，这个词汇本质上让人们觉得是一种混乱不堪，彻底无法控制的环境，这与无政府主义在任何层面上的实际含义都不符。它仅仅是一个缺乏统治者或中央权威的系统，所有的合作和协调都是在系统中的同行之间纯粹自愿的基础上进行的。原始希腊词汇 "anarhkia" 的词源本身就是“没有统治者”，其中 "an" 意味着没有，"arkhia" 意味着统治者。

这个概念是比特币作为一个分布式网络和协议运作的基础现实，网络上真的没有任何人掌控。如果有的话，那么它将不再是一个由主权个体自愿选择相互交互的分布式系统。

人们倾向于把比特币看作一种客观事实，作为人类的参照框架，就像物理定律存在一样，这并不正确。这种观念混淆了客观性、主观性和主观性之间的边界。

客观事实是存在的，不受人们主观信仰的影响。比如，重力法则意味着具有足够质量的物体会对周围所有其他物体施加引力。无论拒绝相信宇宙中这个事实的人有多少，都不会改变它。（主观）你可以说服整个人类，无论男女老少，实际上重力法则并不存在，（客观）但这并不能阻止重力对他们所有人产生影响。

以美元的价值为例，美元本质上有价值吗？这是一个客观真理的陈述吗？事实并非如此。美元之所以对个体有价值，唯一的原因是因为他们主观地赋予了它价值。为什么个体主观地赋予美元价值？因为其他个体也主观地赋予了美元价值，这就是互主观性。

这只是一个在许多个体之间共享的主观观点。这就是比特币的本质，是一个分布式的相互主观系统。那么比特币和美元之间的区别是什么呢？缺乏统治者和强制。美元体系有人掌控，联邦储备系统，实际通过提供信用发行新美元的商业银行，监管其使用以及能够与其互动的政府机构，它有纳税机构要求你在履行纳税义务时使用美元。

比特币没有类似的统治者，它没有联邦储备系统委员会，没有商业银行规定美元何时以及以何种数量投放流通。它没有任何人强迫你支付的税收，它只是一个分布式的经济参与者集合，他们自愿运行一段代码以便相互交互。

“但比特币有规则” ，它有规则。那是人们自愿选择加入的规则。在制定这些规则时，没有涉及到权力结构或治理结构。这些规则是由中本聪（Satoshi Nakamoto）发布到世界上的，自那时起加入网络的每个人都是自愿选择采纳这些规则的。没有任何结构规定“这就是规则”，只是一套每个人都完全自愿选择遵循的规则。

即使是多年来发生的对这些规则的变更，而这其中有相当多的变更，都是完全自愿的，没有治理结构或权威强加给任何人。没有“改变规则的方式”，任何人随时都可以站出来，提出一个新规则以添加到比特币协议和网络中。人们随时可以选择采纳新规则，如果有足够多的人这样做，那么它现在就是网络的规则。

人们常常认为，由于协议和网络本身有规则，因此存在一些围绕它的“根本规则”框架。这些根本规则必须遵循，以便更改系统本身的规则，或者是某种不能更改或随时间演变的系统目的或性质的有约束力的要求。这完全没有内化无政府主义系统实际上是什么的现实，除了人们自愿选择遵循的规则外，没有其他规则。

在这些规则的范围内，这是一种无政府状态。在这些规则的范围内，任何人在与他人互动中可以自愿做的事情都是被允许的。甚至这些规则本身只是通过纯粹无政府的过程达成的共识的结果，即人们在他们选择的框架内自愿互动。这就是它的本质，无论你有多么想曲解定义以适应其他框架。

在这里没有可求助的权威。除了共识规则本身之外，没有规定人们必须遵循的规则，甚至这都不能被要求或强制执行。你所能做的就是希望人们出于自己的自身利益选择继续遵循它们。在任何时候，一个有说服力的个体或团体都可以说服其他人甚至改变这些规则。如果发生这种情况，你对此无能为力，除了试图变得更有说服力。

这就是无政府状态。自由联合，没有任何形式的权威、强迫或对其他人如何联合以及以什么条件联合的控制。比特币就是无政府状态，如果这个事实让你感到不安或本能地想要反对它，那么实际上你从一开始就没有理解比特币。